近几年，中国资本涌入美国市场，尤其是美国东西两岸，进行投资和并购，以及建立在美国的研发、运营及商务中心，开拓业务和投资的势头很猛。2015年，中国在美国的收购及业务扩张达到150亿美元，创下历史记录。尽管2016年最后的统计还未出炉，但投资的力度和频度也不比2015年弱。

　　根据已经公开披露报道的数据分析：

　　2016年涉及并购的资金最多，有好几十亿美元。兴办合资企业的项目也不少，其中药明康德与JUNO合资、复星与Kete药业的合资，均属于大手笔和非常领先的创新产品合作开发。跨境合作项目数量最多的类型还是产品在中国国内的独家代理和开发，大约占50%。另外，有几十项跨境早期项目的股权投资承诺或已经投入资金若干亿美元。

　　跨境投资涉足的领域很广，包括新药研发、诊断试剂、医疗设备、疫苗、CRO服务、基因测序、精准医疗、移动医疗、大数据、医疗服务。其中新药研发方面的合作最多，涉及资金也多。新药授权转让与开发的项目，以“由外转内”为主，而“由内转外”也有起色，转让金和首付创历史新高。

　　本文将重点围绕跨境投资、合作与并购方面的一些热点，总结趋势、机遇与挑战。

 趋势  七大变势

1并购不再小打小闹

　　去年中国企业和财团所做的一系列并购，手笔很大，如果不算中国化工集团450亿美元收购先升达的超大型并购，光是收购欧美和印度药厂的出资金额就有好几亿美元甚至十几亿美元。这在过去是很少见的。

　　比如：人福药业出资5.5亿美元收购美国Phar-ma及其关联公司 RE Holdco100%股权。复星药业收购印度Gland Pharma约86.08%股权，耗资12.6亿美元。绿叶集团 2.3亿欧元收购欧洲最大的独立透皮系统制造商瑞士Acino公司。另外还有最近三胞集团出资8.2亿美元收购Valeant药业旗下的Dendreon Pharmaceuticals（获得针对前列腺癌的免疫治疗药物Provenge的控制权）。

　　这些案例都很有特色，出资金额不小，都是全资收购。收购的目的，既可满足国内巨大的市场需求，又可建立海外的桥头堡和渠道，可谓一举多得。收购价普遍偏高，或许是因为中国巨大的市场空间、资本市场的估值和PE更高，及融资相对容易。

2跨境投资成为常态

　　其实，生物科技的跨境投资在好几年前就已经开始，但以前只是零星案例，现在则是常态。

　　至少有几十家投资机构在做跨境投资的项目与合作，上百家医药企业在境外有不同程度的关注和参与度。有的购买新药中国市场权利，有的在境外参与股权投资，甚至控股和兼并时有发生。部分上市公司已经在北美设立研发机构或派驻BD专员，部分投资机构也开始在美国派设常驻人员，以便积极寻找合适技术、产品和项目。

　　在今年JPM会议期间，笔者接触很多家公司，都表达非常浓厚的跨境投资与合作兴趣。而且多数已不仅仅停留在设想和计划阶段，而是已经实际参与了美国公司的项目投资与合作开发，并取得显著进展。

3不再保守，青睐早期项目

　　与以往中国医药企业和投资机构做跨境投资的项目有所不同。过去往往偏重于相对成熟的项目，甚至是已经上市或即将上市的产品，做商业化和本地化开发。

　　现在的投资与合作，多半已经进入更加有创新和前瞻性的早期项目，甚至部分投资机构和上市公司已建立了很好的合作机制，有的参与早期项目虚拟公司的投资与合作，有的直接从大学买断某些特定技术、IP授权，然后进行合投。

　　这种投资策略和跨境合作方式，也许短期收益不明显，甚至风险更大，但如果能坚持下来，并发挥双边优势，收益不会低，效果甚至会更好。因为生物科技产业的成长动力在于创新，越早期的项目，风险虽大，但估值比较低而合理。选中合适的时机合适的项目，并形成批量和投资组合，胜算和收益反而更理想。偏后期的项目不能说没有风险，但普遍价格偏高，甚至高得离谱，不值得做接盘侠。

4敢于控股

　　由于时空和人力资本的限制，加上文化和商业环境的差异，跨境投资往往不敢做大笔和控股性投资。但这几年，中国资本和上市公司已经不再按老套路运作（比如只做参股不参与管理），而是有更多的资金和人力物力投入，控股甚至全资收购。

　　前述并购案不仅需要数亿美元甚至十几亿美元的投资，而且需要投后管理的信心和经验。这么大的投资，如果投后整合不到位，或核心员工流失，或许达不到预期的投资效果和收益，甚至有投资失败的可能。

　　这几年中国企业和中国资本收购控股的企业，不仅有基因测序、精准医疗，还有新药开发、CRO服务、平台技术和医疗服务机构。对某些前沿创新领域，中国企业和投资人越来越擅长撬动资本，甚至不惜利用杠杆进行控股兼并。

　　尽管现在还没有特别成功的案例，但若干年之后，就很有可能看到这方面的资本奇迹和可观收益。部分企业成功IPO是很有可能的。若把产品和制造转移到中国，也对产业提升有战略意义和价值。

5首付不再拘束

　　过去，中国药企与国外企业做产品合作开发之所以难以成交或很少涉及，主要原因是技术产品的授权和买卖涉及风险的代价。国外动辄几亿甚至十几亿美元的合作交易，对中国药企而言基本是望尘莫及。以往合作项目经常是渠道换市场权利，涉及首付资金不多甚至“零首付”，这些项目的档次和质量自然也不高。

　　现在，拿下中国独家市场营销权已水涨船高，也能开出几亿美元的高价，中国药企支付几百万甚至几上千万美元的首付也屡见不鲜。

　　同样原因，中国创新研发项目转让给国外公司的代价也进入亿元时代。以前只有和记黄埔、百济神州的转让项目能获得几百万或几千万美元首付，现在这样的案例越来越多，恒瑞、正大天晴、方康生物也有数亿美元的交易，均可拿到几千万美元首付。最牛的是苏州信达与礼来的合作开发，拿到首付6000万美元，里程碑支付和销售提成涉及10亿美元以上。这才是真正的创新研发的代价和应有的回报，值得祝贺和骄傲！

6操刀私有化愈发娴熟

　　最近几年，跨境生物医药投资方面，中国背景的资本方越来越能体现和发挥专业化和国际化的高水准。在多家中概生物医药股的回归中，基本上是中国资本占主导，而且操作越来越娴熟。从亚洲药业、四环医药、沈阳三生的私有化到上市再融资，都有中国资本的有力支持。

　　药明康德33亿美元的私有化，主要是以汇桥资本为首的投资机构抓住机会果断下手，四个月就漂亮地完成了私有化。以至国外主流投资机构想后期参与都没有机会。

　　这种涉及大资金又有很大操作难度的私有化项目，由中国背景的投资机构操刀完成，在过去是很难想象的。现在一切皆有可能。只有熟悉国内外资本行情和法律法规的专业化团队才能设计和操刀这类项目。

　　预计今年还会有迈瑞和其他几家少数仅有的美国上市公司会完成私有化，同样也将是中国基金唱主角。

7投资方式更加多元

　　最近调研和接触投资机构和上市公司高管了解到，现在中国跨境投资生物医药的方式更加多元化。

　　本来就有专业团队的VC/PE开始加大力度在海外布局，比如LAV、OrbMed、ViVO、IDG和启明等专业VC。启明重点投资北美的美元基金，吸纳了有经验的合伙人负责北美投资业务。通和资本最近也吸纳新的合伙人常驻加州，积极开拓跨境投资项目及投后管理。IDG最先主导投资过海外上市公司，开发抗癌新药，最近还联合国内财团收购IDG美国业务，未来对美国的投资力度会更大。

　　企业创投方面以药明康德为代表。其旗下毓承资本这几年在北美的投资非常活跃，已有很多优秀项目参与并有退出，与美国主流VC也有许多合作，已经成为美国生物科技VC的知名投资机构，也带动了其CRO业务的拓展。药明康德的研发外包服务已经很有实力和规模，VC支持的许多虚拟研发企业都有医院与其合作。

　　尚华医药旗下的企业创投也在北美悄悄投资了十几家企业。其它CRO如博济医疗、泰格医药等，也分别设立了基金，参与海外并购和早期项目投资。

　　此外，有多家医药上市公司和投资基金参与海外创投基金的LP注资和项目投资，比如建信资本、康弘药业和京新药业等。

　　也有北京和深圳等地的投资机构在美国设立办公室，派出合伙人常驻并积极寻找项目投资和做投后服务。广发证券旗下直投部专门设立了与BayCity Capital合作的美元基金，并派出投资经理联合办公和投资管理。中科招商出资4000万美元投资美国Angelist，更深更广地布局早期天使和创新创业企业。

　　这些投资频率和力度的强化，反映出中国跨境投资的兴趣不断高涨，投资阶段提前，合作更加多元化。这是很可喜的现象。

纵深·未来

　　如果说过去几年中国医药企业和投资机构跨境投资开了个好头，那么2017～2020年，这方面的投资会更加活跃和频繁，机会也越来越多。

　　过去在与国外投资机构和药企打交道时，中国资本和企业并被对方放在眼里。现在很不一样了，原因有四：一是中国的市场足够大，二是中国的CRO非常发达，三是中国的新药审批环境和程序在改良和加速，四是海归人才回国服务和创业越来越多。因此，跨境合作越来越频繁，交流更加顺畅。如果不是资本跨境的限制和门槛提高，中国资本参与投资海外项目会更加积极和频繁，投资力度也会加大。

　　笔者相信，在未来5～10年内，中国本土创新研发的项目会越来越多地显示其临床研究的价值，待价而沽到国外寻求合作。不仅中国资本会近水楼台先得月，也会吸引国外主流投资机构的兴趣。而国外风险投资公司或大药厂，也会积极寻找中国药厂和投资机构联合开发早期研发项目，借力中国资源和资本，可更快杀入中国市场。虽然目前中国资本在海外拿下最顶级的好项目、主导性投资的机会并不多，但如果中国投资机构与海外顶级投资机构牵手合作，介入更早期的项目，未来这方面的机会将很大。另外，由于IP+VC+ CRO （或再+Big Pharma）的合作模式会比较流行，中国投资机构和药企是有很多机会参与掘金的。

 风险  四大难题

　　跨境投资合作方兴未艾、热情高涨，这是好事，也有利于国内生物医药的可持续成长。 但是，这对中国医药企业的投资机构而言毕竟还是相对较新的业务，付出一些学费摸索和探路是必须的。从目前所能看到的大致有以下几点问题和潜在风险。

1估值偏高

　　在最近几起投资并购案的报道中，来自中国的投资者开价都不低，动辄几亿美元甚至十几亿美元。这些收购价普遍高于市场行情，也不是国外药企或投资人愿意出的溢价。主要是因为中国元素，或资本市场估值体系和融资概念不同所致。这种情况也许是暂时的，未来的收购可以做得更加到位、更加理性。

　　需要特别强调的是，中国药企在洽谈海外合作和并购时，并不是没有受过骗或被忽悠过。有的因为尽调没做好，明显买了被大大高估的项目和公司；有的签约不久就发生重大利坏消息（临床试验失败）等。

2投后管理

　　在国内企业与投资机构签约合作或投资的项目中，普遍遇到的问题是——投资与合作后管理多少有些问题和瓶颈。跨境投资与合作成功与否，投后的管理与合作方的沟通也是一个必要条件。由于空间和时间的限制，加上文化和理念的差异，不少企业和投资机构在投后管理上还不够顺畅，主要还是缺乏经验和人才。

3人力资本

　　跨境投资与合作，拼的不仅仅是资金实力和眼光，更重要的是人力资本、人才和行业资源。这方面国内药企和投资机构还是相对薄弱。对于国内企业和投资机构而言，跨境投资与合作要求有熟悉业务和双边沟通交流的项目管理人才，在早期项目运作时更需要有经验的创业合伙人(VenturePartner)参与和管理，这方面问题需要时间、实践以及人才引进逐渐解决。

4出海限流

　　由于美联储加息和实体经济及人民币逐渐走弱等因素，国家出台了一系列限制资本外流的措施。这些本来不是针对生物医药产业跨境投资与合作的政策，却也给希望在海外加大投资力度和合作范围的企业及投资人带来了不便和障碍。据业内人士反映，新的外汇管理政策增加了海外投资与并购的难度和审批门槛。所以，未来项目的投资及跨境合作，需要有足够操作时间和很强的资金调度能力。当然，对于已经在国外设立机构和基金平台或通过审批获得海外资金投资额度的，自然会不受影响。

解惑·建议

　　尽管有以上这些问题和潜在风险，但对外开放与合作、跨境投资与并购的大趋势是不会改变的。对于国内企业和投资机构而言，应该根据市场需求和企业自身实力和兴趣，妥善制定未来跨境投资与合作的策略和重心。既不要过于乐观和冒进，也不要过于保守和拘谨而错失良机。

已进入者

　　对于已经在积极寻找跨境投资合作与并购的企业和投资者，也许应该更多关注真正创新的技术产品和项目，尤其是要关注产学研合作和成果转化，继续寻找与中小企业的投资与合作，以及与顶级投资机构的合作。收集和比较更多的行业动态和信息，做好做细尽职调查，学会更有效的沟通与谈判。

　　充分利用中国市场、中国概念和资源的特色和优势，争取获得更多更好的跨境投资合作项目。

　　由于创新项目和不同阶段的资产很多，不必盲目追高，避免增大投资风险和成本。重要的是要建立好的投资与管理团队，重用人才。这样才能做高质量的投资与有效跨境合作，做好投后管理。

　　用好国内政策、资源和资金，才有可能让投资合作获得理想的回报，创造很好的价值。

　　当然也不要低估跨境投资合作的风险。不要急于求成，机遇总会留给有准备的投资者与合作者。要谨慎评估和处置各种机会，在自我实践和别人的案例中，学习和提高投资和并购的能力和技巧，妥善控制风险。

新进入者

　　对于新进入跨境投资领域的机构和企业，要有足够的防范风险的心理准备，不要打无准备之战。可以先从合作合投做起，循序渐进既可锻炼队伍、积累经验，又能少犯错误。

　　在跨境投资合作方面，有许多功课要补，很多政策和技巧要学。投资投入事在人为，重视建立和培养精干的跨境投资团队，选择好的合作伙伴和项目，不要急于求成也不要拼价格，要靠诚意、服务、实力和资源取胜，这样才会得到合作方的认可，也不容易被忽悠，成功几率也会相对更高。

结语<<<

　　作为投资者，不是作秀和炒作。我们既要看到未来的机遇和潜力，也要看到跨境投资合作的风险和执行难度。只有在战略战术上都做考虑周到、执行给力、用人得当，中国资本在未来的生物医药产业投资与合作方面才会大有可为。